十九大以来，党中央及国家多次提出 “积极发展混合所有制经济”等要求，为新一轮国企改革部署奠定基础。2019年底，国务院国企改革领导小组指出“需尽快制定国企改革三年行动方案，为混改等关键改革领域定下明确举措以及量化目标”，标志着2020-2022 年我国国企混合所有制改革将进一步全面深化扩围，加速向纵深推进，进入狠抓落实的攻坚阶段。

本文围绕混改的趋势、混改的红利、混改推行的痛点以及关键工作流程进行深度解读并提出策略建议，希望为已开展或即将推进混合所有制改革的国企打开思路。

一、混改窗口期效应明显

（一）政策体系逐步完善，混改进入“以混促改”的2.0阶段

2015年国务院国资委发布《国务院关于国有企业发展混合所有制经济的意见》（54号文）纲领性文件，明确了积极发展混合所有制改革的思路；2016年《关于国有控股混合所有制企业开展员工持股试点的意见》（133号文）等专项政策发布为混改中员工持股等专项工作提出明确指引；2018年发布《中央企业混合所有制改革操作指引》（653号文）对央企混改进行进一步规范，明确混改基本操作流程及“混资本”与“改机制”相关环节操作要点；北京市、上海市、四川省等地方国资委也积极响应中央国企改革部署，纷纷出台指导地方国企混改的操作指引，当前混改政策体系已基本完善，“以混促改”的思路已逐渐清晰，混改正式进入2.0阶段。随着未来国企改革三年行动方案的出台，国资监管机构将进一步加大央企、国企混改力度，并提出更规范要求，通过混改搞活体制机制，实现新一轮跨越式发展，已成为更多企业选择。

（二）各地混改全面铺开

随着国家部委先后推出多批混改试点，中央及地方国企混改力度不断增大，目前已有70%的中央企业通过引进各类社会资本的方式实施混改，涉及子企业3359家，天津、四川等地方国资委亦大力推动所辖国企开展混改，累计交易已2652亿元。除了通过引资引战等方式进行“引进来”混改外，国企亦积极探索以“投出去”的方式通过资本市场进行反向混改，2019年国资于A股市场投资控股或吸收合并上市公司近40家，数量为历年之最。

（三）改革红利有效释放

混合所有制改革对释放发展活力的促进作用在大批混改实践中得到验证，中国联通、山东交运等央企国企，通过混改打破原有行政化管理模式、摘掉国企干部薪酬帽子、引入社会资本解决资金困境、通过实施员工持股计划绑定员工利益、推动产业升级转型，实现了国资、企业及员工多方共赢

二、制约混改成功的关键问题

普华永道在持续服务国企的过程中，通过企业走访和交流，了解到目前国企开展混改虽然成功案例众多，但仍有众多企业在推进过程中面临疑难和困惑。如在混改准备阶段及推进过程中，常产生因自身资产、业务等硬件缺陷导致混改难以开展，对政策及流程不熟悉、未从国资关注角度出发设计混改方案导致过审困难，缺乏资源或资产质量一般导致难以吸引投资者、未统筹开展体制机制改革设计，导致混改前后体制机制仍然维持现状等痛点问题，影响混改落地及改革成效。

三、混改成功的关键及建议

国企混合所有制改革是一项复杂的系统工程，缺乏广而深的政策理解及结合企业发展实际的顶层设计，将难以取得理想的效果，甚至容易留下改革后遗症。秉承助力国企混改发展的理念，普华永道在服务企业混改落地的成功经验中，总结出企业混改从谋划到落地需注意的8项关键要素，并提出我们的思考及建议。

（一）明确产业发展规划，讲清产业升级的故事

无战略，不混改，混合所有制改革实施必须战略先行，从战略层面讲清企业优劣势、产业发展路径、反哺集团方式及产业板块协同等四个关键故事，为混改资产及主体的选择提供有力支撑。

搞清自身资源禀赋，认清劣势及痛点，讲清需补齐的短板，为混改必要性提供有力支撑

讲清混改后产业发展方向，设计好未来新的商业模式，讲清混改后企业推进国资保值增值路径及方式

讲清反哺集团（国资）方式，紧密围绕集团战略布局混改，协助集团战略落地，支持集团整体发展

讲清产业板块协同方式，增强产业板块之间协同效应，明确相互协同的路径，避免同业竞争

（二）选择、改造混改的主体及资产范围

混改企业在混改资产及主体的选择时，要充分考虑资产规模适中、符合产业发展方向，资产权属清晰的主体及资产，提高混改可行性及成功率。

01 资产规模适中

资产规模越大，战略投资者出资门槛越高，体量过大，容易导致战略投资者引入失去吸引力，降低混改落地可行性，因此建议将资产规模控制在合理范围。

02 符合产业发展方向

混改资产的选择要符合产业转型方向，选择与企业战略规划及资产禀赋相匹配的资产，避免为了短期逐利盲目选择。

03 避免债务绑定

资产权属要清晰，尽量避免选择已绑定债务或基金的资产，同时避免债务置换等操作，以规避侵吞国有资产的嫌疑。

（三）选好混改路径及方式

混改常见路径有存量直接混改、投资新设混改、剥离不良资产混改、整合优质资产混改等路径，企业需梳理自身业务若企业资产体量较大，承接政府及股东业务较多，采取存量资产直接混改将存在较大障碍；若希望彻底进行体制机制改革，则投资新设难以达到该目的。企业需综合研判自身条件，选择合适的混改路径，以使混改方案有效可行，推进顺利。

方式一：存量资产直接引入战投混改

直接引入社会资本，可一次性实现股权多元化，改革彻底，但对于资产规模过大的企业，战略投资者进入门槛太高，可行性较低，该方式仅适合资产体量适中的企业。

方式二：投资新设主体混改

对外出资新设主体混改，可放下存量包袱混改，轻装上阵，战投吸引力强，但无法改变原有主体的体制机制，且在新设主体中，员工持股的实施存在政策障碍。

方式三：剥离不良资产混改

剥离原本质量较低的资产，再实施混改。该方式可提高混改的可行性，但容易产生人员稳定问题及利益输送等风险，国资已不支持。

方式四：整合优质资产混改

甄选并整合集团内优质资产混改，可提高战投吸引力及混改可行性。但需做好资产评估避免国有资产流失问题，明确混改后反哺集团路径与方式，并可做好上市规划，未来择机整合集团其他资产，提高整体资产证券化水平。

（四）科学做好方案编制及上报审批

混改实施方案的编制应严格遵循中央及地方混改操作指引等政策要求，保证方案要素齐全，紧扣国资委审批重点，确保混改审批进程顺利推进。

01 遵循中央政策及地方操作指引，确保要素齐全

方案应完整包括企改革必要性和可行性分析，股权结构设计、转变运营机制的主要举措，引进非公有资本的条件要求、方式、定价办法，员工激励计划，债权债务处置方案，职工安置方案，改革风险评估与防范措施等方案编制关键要素。

02 紧扣国资委审批重点，确保混改顺利推进

阐明确保国有资产保值增值路径，严防国资流失。

明确混改后国资监管运作机制。

保证服务政府功能不被削弱。

确保混改全程稳定，促使改革平稳过渡。

（五）要充分考虑引入员工持股、项目跟投等激励计划，实现利益绑定

企业推行混合所有制改革时应考虑同步引入员工持股，将核心员工的利益与企业利益绑定，共享企业发展成果，留住关键核心人才。当前员工持股计划实施的边界较多，根据133号文要求，员工范围方面，政府及机构任命的国企领导人员、外部董监事不得持股；持股比例方面，员工持股总量不超过公司总股本的30%，单一员工持股比例不超过1%，上市公司员工持股不超过总股本的10%；股权结构方面，为确保国有股东控制权，国资股比不得低于34%等。员工持股实施前应做好政策研究并灵活设计方案，满足政策边界要求。若企业实施员工持股难度较大，可考虑引入相对更灵活的员工跟投机制，在面向市场化业务为主的新设企业或发展项目中引入员工共同参与。

01 尽早引入员工持股

混改前引入员工持股为最佳时机。由于未来企业收益及价值上升，尤其是未来计划上市的企业，较易出现出资门槛过高，员工跟不动的情况，因此对于企业发展前景信心较足的企业，应及早开展员工持股。

02 灵活设计方案以满足边界条件

通过灵活设计混改方案可满足边界条件，如通过劳动关系转移，实现领导干部身份转变，成为职业经理人，使市管干部获得持股机会；进行资产重组提高市场化业务比例以达到试点企业的门槛条件；通过预留股权池使后进员工得以持股等。

03 未满足员工持股计划门槛的企业可考虑引入员工跟投机制

以新设方式开展混改的企业，通常受员工持股相关政策边界限制较多，可考虑引入员工跟投机制，转让股权收益权，实现员工与企业利益绑定，并设置明确的退出时点以规避政策边界。

04 规范员工持股计划实施流程

应由国资监管机构确定试点企业资格后开展方案制定工作，方案需经职工代表大会决议及企业决策机关审议，通过后报国资监管机构备案。

（六）甄选合适的战略投资者

选好战略投资者

引入战略投资者是实现股权多元化的关键步骤，混改企业在充分剖析企业优劣势后，紧密围绕企业混改后战略转型方向，甄选可与企业产生协同效应、背景实力较强、具备社会责任感等合适的战略投资者，实现产业互补，转型发展，并适当借助专业咨询机构的力量对接投资者，以最大限度降低国有资产流失风险。

01 可产生协同效应投资者

根据产业转型方向选择产业链上下游龙头企业或同行业较强竞争者等具有市场资源、业务资源的投资者，放大协同效应。

02 背景实力较强投资者

引入经营业绩良好、成长性高，核心竞争力突出，资金实力强大投资者。

引入信用评级相近的投资者，避免影响原有的企业信用以及融资成本。

03 具备社会责任感

考虑国企需要承担社会责任的特点，需选择认同国企文化理念投资者，确保混改后履行服务政府的功能仍可保留，并能协助企业做好员工安置、保障改革稳定等工作。

04 通过专业机构协助引战

注意引战方式，认清自身资源禀赋，适当展示自身混改吸引力，避免将引战变成招商。

引入专业交易服务咨询机构协助对接外部投资者，最大限度降低国有资产流失风险。

战略投资者的引入流程应严格按照政策法规要求进行

《企业国有资产交易监督管理办法》（财政部32号令）要求，坚持公开交易原则，最大限度降低国有资产流失风险，但经国资监管机构批准、国家出资企业审议决策通过的特定企业，其产权转让、企业增资可采取非公开协议方式进行。因此找到潜在战略投资者后，应立刻着手进行产权交易所进场准备。

履行资产审计和评估的有关程序。应委托具有相应资质的中介机构开展审计和资产评估，需注意 不同产权交易所对是否需要提交资产评估报告的要求不同。

注意是否需进行清产核资。根据《中央企业公司制改制工作实施方案》和《规范改制意见》要求，“改制为股权多元化企业应进行清产核资，而少量民营资本参与混改并经监管部门批准同意的情形则无需进行清产核资”，此处的“少量”若根据《公司法》进行解读应为5% 以内，具体实操应根据当地国资委要求而定。

按要求进行挂牌前信息预披露和挂牌申请，及时开展尽调与反向尽调，并通过竞价、竞谈等方式确定投资方，最终签署协议并完成交割。全流程应保持公开公正，避免因程序疏漏导致国资流失。

改机制问题

混股权后，是否真正为企业带来真正的发展，关键在于是否能真正搞活体制机制。《中央企业混合所有制改革操作指引》653号文明确将“混股权”和“改机制”放在同等重要位置，体制机制改革的关键是平衡国有资本与民营资本之间的关系，做好体制机制的改革，应从法人治理优化开始，到市场化激励机制改革，步步推进，逐步完善。

做好改革组织保障

启动混合所有制改革工作前，应高度重视混改工作组织搭建，有力整合各方力量。

由企业一把手牵头组织混改专项工作，以明确混改工作核心地位；

建立完善的工作组织，确保财务、人力资源等关键职能部门充分参与混改工作；

方案编制过程中，工作小组应提前加强与国资委沟通对接，充分结合国资委意见，及时调整方案内容；

做好程序配套工作，落实内部及外部决策程序，确保审批过程顺利；

建议企业做好混改过程项目管理，引入专业机构支持，节约项目成本，提高混改实施效率，保障企业混改合法合规推进。