科创板IPO否决案例分析：【精英数智】典型的反面教材，明确了科创板的IPO底限！

精英数智被否分析

9月1日，上海证券交易所科创板股票上市委员会（以下简称“上市委”）公告2020年第68次审议会议情况，不同意精英数智科技股份有限公司（以下简称“精英数智”）首发上市申请。精英数智成为今年首家被否的科创板企业，系今年第4家上会被否的IPO企业。

精英数智基本情况

根据招股书的披露，发行人是一家为煤炭等高危行业提供以自主软件为主的安全生产监测及管理整体解决方案的高新技术企业，产品和服务面向煤矿等高危行业企业、安全监管部门、保险及安全服务机构。发行人业务以系统集成为主要表现形式，发行人自主软件产品需以系统集成的方式完成交付，配套软硬件、安装施工等内容与发行人自主软件共同构成发行人为客户提供的整体解决方案的组成部分，系统集成项目最终作为一个整体成为发行人交付给客户的产品。

发行人的主要产品和服务分类如下：

发行人曾于2015年6月在新三板挂牌，挂牌时的证券简称为“精英科技”（证券代码：832585），发行人于2019年1月变更公司名称，并于2019年5月将公司证券简称变更为“精英数智”，发行人于2020年8月完成三板摘牌。

报告期内，发行人合并利润表主要数据如下：

公司2020年1-6月主要财务数据与上年同期主要财务数据情况如下：

【在目前的IPO审核形势下，审核速度不止很快，审核通过率那也是非常高，尤其是科创板，在本案例发行人之前还没有出现过被否的企业。接近100%的审核通过率，让很多发行人和中介机构有了一种错觉：是不是注册制下IPO真的没有门槛，真的只需要信息披露就可以不需要其他条件了？

显然不是，这个案例很好地解释了，不是什么样的公司都可以IPO，更不是什么样的企业都可以申请科创板IPO。这个企业可以看做是一个反面的教材，提示我们：这就是科创板或者IPO的底限，这样的企业以及这个企业水平以下的企业，目前是不符合IPO审核标准的。

那么本案例发行人到底是怎样的一个企业呢，至少有这样几点是值得特别关注的：

1.发行人是一家主要进行系统集成的企业，尽管自己认为有自主研发的软件技术研发水平也很高，但是核心技术占销售的比例2019年之前只有30%左右，而2019年突然提高至65%的变动趋势也非常迷惑。报告期内，公司依托核心技术产品（自主软件）为核心产生的安全生产风险智能监测业务收入分别为9,244.50万元、11,205.27万元和22,429.11万元，占营业收入的比例分别为28.38%、31.13%和64.57%。

2.公司来自煤炭企业的收入分别为10,638.85万元、13,599.71万元和23,022.40万元，占主营业务收入的比例分别为66.05%、64.57%和90.92%，煤炭行业的占比也是在2019年突然提高至90%以上，这个比例就非常危险了。

3.公司来自山西省的收入金额分别为15,119.81万元、19,935.35万元和23,261.69万元，占当期主营业务收入的比重分别为93.87%、94.64%和91.87%。山西是煤炭大省大家都清楚，发行人依靠山西煤炭企业起家也没有问题，但是报告期内在山西的销售区域比例没有任何改进和优化，这个是不会被认可的。

4. 公司应收账款余额分别为11,627.27万元、24,421.75万元和27,039.08万元，应收账款逾期金额分别为8,721.05万元、14,078.99万元和16,781.68万元，占应收账款余额的比例分别为75.01%、57.65%和62.06%。对于一个收入只有2亿元左右，净利润只有5000万元左右的企业来说，这样规模的应收账款是非常危险的，关键是应收账款逾期的占比非常高，同时很多客户都存在回款周期越来越长甚至无法回款的风险。

5.当然，对于发行人来讲还有非常重要的一点，就是业务模式以及获取客户订单的合法合规性。公司采取直销模式销售商品和提供服务，直销模式又分为两种情形，一种是公司独立开拓市场并获取订单，另一种是公司与项目服务商合作开发项目，发行人支付项目服务商费用，项目服务商协助发行人拓展新的市场。报告期内，发行人有项目服务商参与的项目收入情况如下：

关于这个问题，还不仅仅是业务来源的问题，也不简单的业务独立性问题，而是更深层次的经营合规性问题和灰色地带的商业贿赂问题。尽管发行人实际控制人和董监高对这个问题做了承诺，显然也没有得到认可，上交所的最终出具的否决意见，重点强调的也是这一条的规定。】

重点关注问题

上交所发布的《关于终止精英数智科技股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市审核的决定》文件披露如下：

上市审核中心在审核问询中重点关注了以下事项：根据发行人披露，发行人业务主要采用项目服务商模式，项目服务商起到协调客户和发行人关系、顺利推进项目并回款等职能。报告期内发行人向项目服务商支付的项目服务费金额分别为1,411.94 万元、2,769.52 万元、5,743.10 万元。发行人项目服务费一般以项目毛利率、所属区域的市场竞争情况、市场成熟度和项目实施复杂度为依据确定费用，项目服务费与销售合同金额之间不具有稳定的量化关系。审核重点关注：通过项目服务商协助销售的商业合理性以及与最终达成销售交易价格的关系，相关内控制度是否健全有效，是否存在商业贿赂、利益输送或体外资金循环的情形。

科创板上市委员会审议认为：发行人未能充分、准确披露项目服务商所提供服务的内容、项目服务费的计费标准及确定方式，与项目服务商合作的相关内部控制不够健全，不符合《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》第五条、第十一条的规定；不符合《上海证券交易所科创板股票发行上市审核规则》第十五条、第二十八条的规定。

【科创板上市委说的还是非常客气的，最终强调的还是费用的逻辑关系和内部控制的问题，其实最核心的就是关注发行人业务模式和业务合规性问题。发行人自己也承认，项目服务费与销售合同金额之间不具有稳定的量化关系，这当然可以说是内控问题，更重要的是根本就没法说清楚的问题。因而交易所重点关注到项目服务的提供内容，以及支付费用的金额，是不是存在商业贿赂或者利益输送等情形。

发行人在申报材料中明确提示：项目服务商协助销售是公司的商业模式，具有商业合理性，不符合行业惯例。能让发行人明确承认自己的业务模式不符合行业惯例，也是不容易的，显然也是审核中心要求的结果。如果说前面我们讨论的很多行业问题和财务问题还有一些争议的话，那么这个合法合规性问题确实是可以直接否决掉企业的IPO申请，且没有任何的疑问。

当然，前面我们讨论的一些思路，恰恰更是我们在项目过程中在判断一个企业的行业地位、竞争优势、未来发展前景的时候重点关注的一些思路。

1、项目服务费与合同金额的关系

报告期内，公司项目服务费与销售合同金额的占比情况如下表所示：

公司项目服务费一般以项目毛利率、所属区域的市场竞争情况、市场成熟度和项目实施复杂度为依据确定费用。受不同销售模式、不同销售区域的市场竞争情况、不同产品的市场成熟度、销售策略和项目实施复杂度等因素的影响，项目服务费占合同金额的比例存在一定的差异，项目服务费与销售合同金额之间不具有稳定的量化关系。

公司、控股股东和实际控制人、董监高已出具《关于公司业务合规性、不存在利益输送及商业贿赂相关事项的承诺函》。

2、业务拓展通过项目服务商，大部分项目需要支付项目服务费，项目服务商协助销售不符合行业惯例

由于政策驱动（晋煤监办〔2018〕100号），公司应用于煤矿的安全生产风险智能监测业务需求快速增长，为快速占领市场，发行人部分业务通过项目服务商获取客户；同时公司因受服务人员数量及服务地域限制，将部分工程实施服务，包括基础施工、软硬件调试和运维服务等交给项目服务商完成。

报告期内，发行人主营业务收入金额分别为16,106.69万元、21,063.34万元和25,321.50万元，其中有项目服务商参与的项目收入金额分别为10,485.75万元、19,342.05万元和22,930.34万元，占当期营业收入的比例分别为65.10%、91.83%和90.56%，公司大部分项目需要支付项目服务费。项目服务商协助销售是公司的商业模式，具有商业合理性，不符合行业惯例。

上市委会议提出问询的主要问题

一、请发行人代表：（1）分析采用项目服务商方式开展业务的商业合理性，选取典型案例说明与项目服务商建立合作关系、确定双方分工及收费的具体流程；（2）说明是否已建立与项目服务外包业务相关的内部控制制度，包括对外包服务商的资质要求、选择流程、与回款相关义务的落实、避免在合作过程中发生体外资金循环、商业贿赂及不正当竞争等情况；（3）结合期末应收账款余额中逾期款项占比较高的情况，说明项目服务商与回款相关的履约义务是否未能切实履行、相关合同条款是否流于形式。请保荐代表人发表明确意见。

发行人在招股书及之前的反馈回复中均披露了项目服务商的商业模式，有项目服务商参与的项目收入金额占当期营业收入的比例分别为65.10%、91.83%和90.56%，发行人大部分项目需要支付项目服务费。发行人解释项目服务商协助销售是公司的商业模式，具有商业合理性，但不符合行业惯例。

而关于项目服务商的内控制度，发行人在之前的反馈回复中披露其制定了《项目服务费管理办法》用于规范项目服务商的评定、合同签订、服务成果确认、付款审批等流程。项目服务商作为发行人供应商的一种类型，与发行人硬件设备供应商、其他服务供应商执行相同的内部控制制度。发行人通过制定《供应商绩效考评及管理办法》、《关于工程和研发的外包管理规定》和《项目服务费管理办法》等采购类体系文件规范项目服务商选择、采购合同签订、项目服务成果确认和项目服务商管理。然而经过几轮反馈后，上市委仍对发行人的上述商业模式及内控制度持怀疑态度。

早在前几轮反馈中，发行人的应收账款问题已经引起了上市委的重视，未来如果发行人回款周期不断延长，应收账款逾期款项金额持续提高，可能会导致发行人的运营资金被占用，资金流转压力较大，对发行人的现金流和经营业绩造成不利影响。

二、请发行人代表：（1）说明在发行人部分主要客户已呈现诸多信用风险、期末应收账款余额中逾期款项占比较高的情况下，发行人对资信状况恶化客户应收账款的坏账准备计提是否充分，是否符合企业会计准则的相关规定，与同行业可比公司相比是否存在重大差异；（2）说明发行人是否对应收账款逾期风险采取了有效的应对措施，发行人控股股东、实际控制人是否已采取有效措施避免发行人由于已存在应收账款计提坏账准备不充分而可能遭受损失的风险；（3）说明发行人、控股股东、实际控制人、董监高、发行人员工及前述主体的关联方是否与相关客户、第三方达成任何未披露的约定。请保荐代表人发表明确意见。

【发行人客户中共有 99 家处于失信状态（含列为失信被执行人、超过 1,000 万元诉讼被法院强制执行和被申请破产重组，以及控股股东和实际控制人被申请破产重组的情形），其中，国有企业 56 家，民营企业43家。发行人解释在合同签订过程中，通常不会直接考虑客户自身的资信状况，而主要关注对合同条款的风险审查，这是由发行人客户所处行业特性所决定的。部分客户存在失信情况并不表明其不具备合同履约能力，故发行人与存在失信情况的客户签订大额销售合同并不能表明相关内部控制制度未得到有效执行。

但与此同时，发行人的应收账款规模持续增长，且出现经营性活动现金流量净额低于净利润的情形。如果发行人未能及时筹措资金或者应收账款不能及时收回，将面临资金短缺的风险，其持续经营能力的确令人担忧。

此问询问题是针对发行人客户存在的信用问题，进一步关注到应收账款的坏账准备计提以及针对应收账款逾期风险采取应对措施，同时还关注到是否存在未披露的约定，上市委质疑了发行人披露信息的真实、完整性。】

三、请发行人代表：（1）结合山西省煤炭行业安全生产信息化建设的总体情况，说明发行人在报告期内占主营业务收入比例较大的安全生产风险智能检测业务是否将大幅回落，分析该等变化是否对发行人持续经营能力构成重大不利影响；（2）结合2020年上半年业务的实际情况及对2020年全年业务收入的展望，说明发行人未来业务变化的前景，分析在市场空间可能收窄的情况下，以募集资金投入“安全生产智能感知系统产业化项目”的必要性。请保荐代表人发表明确意见。

【此问题关注到发行人安全生产风险智能检测业务稳定性，进而进一步关注发行人募投项目的必要性，实质上仍是关注发行人的持续经营能力。报告期内，发行人主营业务收入金额分别为 16,106.69 万元、21,063.34 万元和 25,321.50 万元，其中来自煤炭企业的收入分别为10,638.85万元、13,599.71万元和 23,022.40 万元，占主营业务收入的比例分别为66.05%、64.57%和90.92%。

煤炭行业是典型的周期性行业，且受监管政策影响较大，如果未来国家及相关省份产业政策、监管规定发生对发行人产生不利的变化，如发行人未能在经营和产品技术上及时调整以适应相关政策的变化，会对发行人的经营产生不利影响。同时，发行人存在明显的市场区域性风险，营业收入集中于山西省。

【发行人同时存在客户行业和市场区域集中的风险，若无法解决此发展瓶颈，在销售区域广度和深度上有实质性突破，则将面临成长空间受限的风险。】

四、请发行人代表说明：（1）自身地理信息系统的核心GIS平台作为核心技术的产品特点，是否存在较高进入壁垒、是否存在相关专利保护或需要面对竞争对手通过专利保护形成的进入壁垒；（2）是否在地理信息外部供应商的基础操作系统基础上进一步做行业应用开发；（3）开发过程中是否与大部分商业化的地理信息系统一样，需要大量人力现场标记和采集信息。请保荐代表人发表明确意见。

【此问询问题关注到发行人的技术壁垒问题，此问题未在之前的反馈意见中提出，我们理解是属于关注发行人是否符合科创板定位而延伸的技术相关问题，主要是关注发行人所处行业及其技术发展趋势、核心竞争力及其科技创新水平。】